Un super-pouvoir financier à Bruxelles ? La Commission veut réorganiser la finance

Nos retraites, le pouvoir de contrôler la finance, et la centralisation du pouvoir en Europe : voilà les enjeux bien réels qui se cachent derrière un projet en apparence très technique de Bruxelles. En décembre 2025, la Commission européenne a présenté un vaste « paquet de mesures » pour concrétiser son plan d’« Union de l’épargne et de l’investissement ». Autrement dit, il s’agit de créer une union des marchés de capitaux à l’échelle de l’Union européenne.

Ces propositions paraissent ultra-techniques et éloignées des préoccupations du citoyen lambda, mais elles touchent en réalité au cœur de l’infrastructure financière des États : la manière dont l’argent circule et est régulé. Cela concerne donc la souveraineté des pays et leur capacité de résistance face aux crises financières.

Officiellement, tout est fait au nom des petits épargnants et du financement des PME. En pratique, le plan vise surtout à permettre un vaste mouvement de concentration et de consolidation au bénéfice des grands acteurs financiers, tout en centralisant les pouvoirs de surveillance à l’échelle européenne. Autrement dit, la finance deviendrait plus encore l’affaire de quelques puissants et d’instances lointaines. Ce dont il est question ici, ce n’est pas de finance, mais de savoir qui contrôlera l’argent en Europe demain.

Pour capter l’adhésion du public, l’initiative a même changé de nom en cours de route. Initialement appelé « plan pour une Union des marchés de capitaux », un titre clair sur son orientation très financière, le projet a fait l’objet d’un rebranding en « plan pour une Union de l’épargne et de l’investissement ». Ce nouvel intitulé sonne tout de suite moins ouvertement capitaliste, plus proche des préoccupations d’une PME ou d’un épargnant ordinaire. Pourtant, comme on le verra, ni les petites entreprises ni les citoyens modestes n’ont grand-chose à attendre de mesures qui ne sont clairement pas taillées pour eux.

Les arguments officiels : climat, PME et compétitivité

Pourquoi pousser ainsi la société européenne vers davantage de marchés financiers ? D’après Bruxelles et ses soutiens, c’est la recette pour relever plusieurs défis économiques.

Première justification : financer la transition écologique. L’idée a beaucoup circulé en 2024 : puisque les États n’auraient plus les moyens budgétaires de financer la lutte contre le changement climatique, il faudrait faire appel au financement privé. En mobilisant l’épargne du public via les marchés financiers, on pourrait orienter des milliards d’euros vers la transition écologique et le développement durable.

Deuxième justification : doper l’innovation et la compétitivité de l’Europe. La Commission européenne, appuyée par certains économistes, compare souvent l’Europe aux États-Unis. Le constat est le suivant : l’Europe n’investit pas assez dans ses jeunes entreprises innovantes (les start-up en phase de croissance). En face, les Américains disposeraient de fonds de pension massifs et d’un grand marché financier qui financent abondamment l’innovation de rupture (intelligence artificielle, biotechs, etc.). L’Europe souffrirait de ne pas avoir autant de capital-risque et de placements en bourse. Selon ce raisonnement, si de nombreuses start-up européennes partent chercher des capitaux aux États-Unis, c’est parce qu’ici l’argent ne coule pas aussi librement vers elles. D’où la solution proposée, qui consiste à développer nos marchés financiers pour mieux orienter l’argent de l’épargne vers les entreprises innovantes de demain.

Dans ce cadre, la France se pose en ardent défenseur de l’Union de l’épargne et de l’investissement. Paris a en effet tout intérêt à consolider son statut de première place financière d’Europe continentale depuis le Brexit. Dès 2024, le Conseil d’analyse économique (CAE, un groupe d’experts lié au gouvernement français) publiait un rapport prônant la création d’une telle union des marchés, suivi par un groupe franco-allemand et même par d’anciens dirigeants européens (comme Mario Draghi).

La plupart des arguments « scientifiques » justifiant la réforme ont ainsi été fournis par ces cercles influents. Il n’est donc pas surprenant que la Commission européenne ait repris ces idées dans son paquet de mesures. Officiellement, l’équation est simple : créer un vaste marché de capitaux européen permettra de mieux financer la transition écologique, les PME et les innovations technologiques, assurant ainsi la compétitivité de l’UE face aux États-Unis.

Les failles du raisonnement

Le discours pro-finance de Bruxelles et Paris, séduisant en apparence, ne tient pas la route à l’examen des faits. Plusieurs études et exemples historiques viennent le contredire, et montrent que cette vision idéalisée est au mieux incomplète, sinon trompeuse. Revenons sur trois idées clés avancées par les promoteurs du plan, et voyons pourquoi elles sont discutables :

Idée reçue n° 1 : « Les marchés financiers pourront financer la transition écologique que les États n’arrivent plus à payer. »

Ce narratif a été largement diffusé, mais il a vite montré ses limites. Selon une étude de l’ONG Finance Watch (basée notamment sur des données du cabinet McKinsey), dans le meilleur des cas, les marchés privés pourraient financer seulement un tiers des investissements nécessaires pour que l’Europe atteigne ses objectifs climatiques. Le besoin est estimé à environ 1 600 milliards d’euros par an pour verdir nos économies ; or la finance privée n’en couvrirait que 300 à 600 milliards. Pourquoi un tel écart ? Parce que les investisseurs privés (banques ou fonds) raisonnent à court terme et n’aiment pas l’incertitude. Financer la transition climatique, c’est payer aujourd’hui pour éviter des catastrophes dans 20 ou 30 ans, un horizon qui n’entre pas dans les modèles de rentabilité habituels.

Le marché, livré à lui-même, n’a pas intérêt à investir assez massivement dans des projets à long terme dont les bénéfices (éviter des désastres futurs) ne sont pas chiffrés dans les bilans. Compter sur la finance privée seule pour sauver la planète est donc illusoire.

Et si les États « n’ont plus les moyens », c’est aussi parce que l’Union européenne se l’interdit elle-même : rappelons que les traités européens prohibent le financement monétaire des déficits, et que le Pacte de stabilité limite fortement les budgets publics. Autrement dit, on invoque la contrainte budgétaire publique pour justifier l’appel aux marchés, alors que cette contrainte est en partie le fruit d’une décision politique.

Idée reçue n° 2 : « Seuls les marchés financiers et le capital-risque peuvent financer l’innovation de rupture. »

C’est l’un des arguments phares du plan : sans capital-risque (venture capital) et sans start-up nation, pas d’innovations majeures. On pointe du doigt le retard européen en matière de fonds de capital-risque et de titrisation (revente des créances), en faisant le lien avec un supposé retard d’innovation. Or, cette vision occulte des contre-exemples éloquents.

Comment la Chine finance-t-elle ses technologies de pointe ? Pas avec Wall Street, mais grâce à de grandes banques publiques de développement, à des fonds d’investissement d’État et à des subventions massives qui soutiennent des entreprises stratégiques. Le fameux capital-risque existe en Chine, mais il joue un rôle largement secondaire à côté de ces financements publics. De même, l’histoire de l’innovation en Europe offre des exemples marquants de réussites sans recours aux marchés financiers : la France des années 1960-70 a développé le programme nucléaire civil, le TGV, Airbus ou le Minitel via des investissements publics ou para-publics.

Le Japon ou la Corée du Sud ont aussi misé sur des conglomérats et des banques d’État pour innover. Et aux États-Unis, berceau du capitalisme financier, qui a vraiment financé Internet, le GPS ou les vaccins ARNm ? Là encore, c’est en grande partie l’État : des agences publiques comme la DARPA (Défense) ou les NIH (Santé) ont investi pendant des décennies dans la recherche fondamentale. Le capital-risque privé n’est intervenu qu’après, pour récolter les fruits commerciaux de ces avancées. L’économiste Mariana Mazzucato parle ainsi d’un « État entrepreneur » : elle a montré que toutes les technologies clés de l’iPhone (Internet, écran tactile, GPS…) proviennent à l’origine de financements publics.

Le capital-risque aime mettre en avant ses success stories, mais on oublie qu’il échoue dans l’immense majorité des cas (plus de 90 % des start-up financées ne deviendront jamais rentables). Le capital-risque a ses avantages, mais en faire l’alpha et l’oméga des politiques publiques d’innovation est une erreur sans nom, mais c’est peut-être aussi un aveu. L’aveu que l’État surendetté et lié par les règles de la monnaie publique n’a plus les moyens. Il cherche donc des justifications idéologiques et « scientifiques » à cet état de fait. On ne peut que regretter que les économistes du CAE dont fait partie Jean Tirole se prêtent à ce jeu en délégitimant le principe de politique industrielle :

« Ces initiatives, soutenues par l’État, présentent toutefois des risques importants si elles dépassent le cadre de l'investissement en tant que commanditaire (Limited Partners). Si elle opte pour des investissements directs, l'entité d’investissement soutenue par l’État ne disposerait pas nécessairement de l'expertise spécifique nécessaire pour identifier les secteurs et les entreprises d'avenir. Elle n'est pas intrinsèquement meilleure, et probablement moins bonne que le secteur privé pour "choisir les gagnants".

En outre, l'investissement public direct pourrait évincer les concurrents privés qui ont d'autres objectifs de rentabilité et de collecte de capitaux. Une autre risque est que les lobbies influencent les décisions politiques et que les hommes politiques soient tentés d'utiliser ces fonds à des fins électorales. Or, une fois lancées, il est difficile de mettre un terme aux politiques publiques. Enfin, l'implication significative du secteur public peut être perçue négativement par les investisseurs étrangers s'ils considèrent le fonds soutenu par l’État comme le "bras armé" du gouvernement. Ces facteurs contribuent au succès mitigé à long terme des politiques industrielles et participent à l'accumulation d'institutions au fil du temps (CAE, 2016, p.9). »

Idée reçue n° 3 : « L’épargne placée dans des comptes sûrs (livret A, assurances-vie garanties…) est de l’argent qui dort, mal utilisé. »

Là aussi cette idée reçue est fausse. Certes, ces placements sont peu risqués et peu rémunérateurs pour l’épargnant, mais ils ont une utilité sociale et économique concrète. Par exemple, l’argent du livret A, un placement auquel les Français sont très attachés, n’est pas caché « sous le matelas » : il est centralisé par la Caisse des dépôts qui s’en sert pour prêter et financer des projets de logement social ou d’infrastructures publiques.

De même, les fonds déposés en assurance-vie servent en grande partie à financer la dette de l’État (via l’achat d’obligations d’État). Rappelons-nous d’ailleurs que les marchés financiers ont d’abord été développés sous l’ère Mitterrand pour pouvoir financer la dette publique qui commençait à croitre.

On peut débattre de l’orientation à donner à cette épargne, mais une chose est sûre : si on la redirige vers les marchés actions, ce sera autant d’argent en moins pour financer le logement social ou les besoins de financement de l’État. C’est un jeu de vases communicants.

Surtout, beaucoup de ménages choisissent ces placements sécurisés par bon sens : ils ne peuvent pas se permettre de jouer leur épargne en Bourse et de risquer de la perdre. Les présenter comme de « mauvais citoyens » de l’investissement, c’est oublier que tout le monde n’a pas les moyens de spéculer ou d’immobiliser son argent sur des placements risqués. En bref, cet argent ne dort pas, il travaille déjà pour l’économie réelle à sa manière, tout en offrant une sécurité à des épargnants qui en ont besoin. Il n’est donc pas du tout évident que les épargnants, pas plus que les chercheurs en IA ou la planète elle-même, n’aient intérêt au développement des marchés financiers.

Mais puisque les arguments officiels ne tiennent pas, que cherche réellement ce plan ? Quel est son véritable but de guerre ?

Concentration, centralisation : les vrais effets du plan

Que prévoit concrètement l’Union de l’épargne et de l’investissement ? Derrière des mesures aux intitulés techniques, l’objectif général est de refondre la « tuyauterie financière » européenne au profit des plus gros acteurs. Le projet consiste à intégrer davantage les marchés financiers des 27 pays de l’UE, en supprimant les obstacles nationaux et en rationalisant les infrastructures.

Aujourd’hui, la circulation des capitaux en Europe se fait encore largement à l’intérieur de chaque pays. Chaque État a développé ses propres systèmes : ses banques, ses Bourses, ses dépositaires de titres, ses règles fiscales et juridiques… Cette pluralité crée des frottements pour les investisseurs qui veulent déplacer des fonds d’un pays à l’autre. La Commission veut donc lisser tout ça, quitte à créer un cadre unique qui se superpose aux systèmes nationaux.

Concrètement, cela signifie par exemple réduire le nombre d’intermédiaires financiers en encourageant des fusions ou des consolidations. Certaines plateformes boursières, chambres de compensation ou dépositaires centraux de titres (sortes de notaires des marchés financiers où sont enregistrées les actions détenues par les épargnants et les entreprises) pourraient être amenés à fusionner au niveau européen pour éviter les doublons entre pays.

À première vue, cela peut paraître logique : pourquoi avoir 27 circuits parallèles quand on peut en avoir un seul plus efficace ? Sauf que cela revient à mettre tous les œufs dans le même panier. Si vous regroupez toute la « plomberie » financière entre les mains de quelques grands opérateurs transnationaux, la moindre défaillance d’un de ces nœuds centraux aurait des conséquences systémiques énormes. Aux États-Unis, on entend justement des voix plaider pour davantage de diversité et de concurrence. L’Europe, elle, prend le chemin inverse en misant sur le tout centralisé.

In fine, seuls les grands acteurs déjà en place y gagneront : les grandes places boursières comme Paris, Francfort, Amsterdam ou Dublin concentreraient encore plus de transactions, au détriment des marchés financiers plus petits (Milan, Madrid, ou les pays d’Europe centrale par exemple). En tant que Français, on pourrait se réjouir de voir Paris renforcer sa position financière. Mais ce gain se ferait au prix d’une fragilisation globale : un système financier ultra-concentré, où une poignée d’entités gèrent l’essentiel des flux, est plus vulnérable en cas de choc. Le document de la Commission ne s’attarde d’ailleurs pas sur ce risque.

Un « super-gendarme » européen de la finance

L’autre volet majeur du plan, poussé activement par la France, est la création d’un régulateur européen unique des marchés financiers. Il s’agirait de transformer l’Autorité européenne des marchés financiers (AEMF, en anglais ESMA), aujourd’hui simple coordinateur sans pouvoirs forts, en une véritable « AMF européenne » avec un pouvoir de supervision directe sur les plus grands acteurs financiers du continent.

En clair, cette super-autorité pourrait surveiller et contrôler les géants de la finance (les plus grosses banques d’investissement, les principaux fonds, les plateformes de trading les plus importantes, etc.), à l’instar de ce que la Banque centrale européenne fait depuis 2014 pour les principales banques.

Pourquoi la France tient-elle tant à cette idée ? Notons que l’AEMF est basée à Paris. Officiellement, il s’agit de renforcer l’impartialité et l’efficacité de la surveillance financière en Europe. Officieusement, Paris y voit l’opportunité d’accueillir sur son sol un organisme fédéral de premier plan (la BCE siège à Francfort, la Cour de justice de l’UE à Luxembourg, la Commission à Bruxelles… avoir le régulateur financier à Paris serait un atout de prestige). D’ailleurs, l’Autorité des marchés financiers française (AMF), qui perdrait pourtant une partie de ses prérogatives au profit de l’échelon européen, soutient la proposition, signe que la France mise sur un gain global d’influence.

Cette évolution se heurte cependant à de vives résistances. Les « petits » États membres, par exemple la Croatie, la Slovénie ou la Slovaquie, s’y opposent fortement. On les comprend : cela reviendrait pour eux à perdre leur propre autorité de régulation nationale, et probablement à voir une partie de leurs activités financières migrer vers Paris, Francfort ou d’autres grands hubs. En somme, une perte de souveraineté financière et d’emplois hautement qualifiés, difficile à avaler. Le CAE en France a bien suggéré en lot de consolation d’ouvrir des bureaux locaux de l’AEMF dans ces pays, mais évidemment cela ne compenserait pas la perte du pouvoir réel de décision.

Centraliser la surveillance financière à Bruxelles ou Paris pose aussi deux questions classiques.

D’abord celle de la légitimité démocratique. Certes, on nous promet que le nouveau conseil exécutif de l’AEMF sera composé de membres « indépendants » nommés conjointement par la Commission, le Conseil et le Parlement européen, gage d’impartialité technique. Mais indépendants de qui ? Indépendants des gouvernements nationaux, sans doute, donc assez éloignés des processus démocratiques de chaque pays. Et quid du contrôle par les citoyens ? Vers qui cette super-autorité sera-t-elle redevable en cas de défaillance ? Le projet de la Commission reste silencieux sur ce point.

Ensuite, il y a le risque de capture réglementaire. C’est un phénomène bien connu : plus un régulateur est puissant et unique, plus il devient le point d’entrée privilégié des lobbys du secteur. Autrement dit, concentrer la surveillance entre les mains d’une seule autorité crée une cible de choix pour les grands acteurs financiers qui voudraient influencer la règle du jeu en leur faveur. Si vous n’avez qu’un seul « gendarme » à convaincre (ou à endormir), la tâche des lobbys en est grandement facilitée. La Commission européenne ne souffle mot de ce risque, on la comprend, puisqu’elle-même subit depuis longtemps l’influence intense des lobbys financiers dans l’élaboration des règles.

En fin de compte, la France et la place de Paris pourraient sortir gagnantes à court terme de cette réorganisation. Mais le revers de la médaille, c’est un système financier européen potentiellement moins stable et moins contrôlable par les citoyens. Le Brexit, en évinçant Londres, a donné l’illusion qu’il fallait dérouler encore plus le tapis rouge à la finance pour garder les capitaux en Europe. Quitte à fermer les yeux sur certaines conséquences. L’idée d’une AEMF 2.0, calquée sur le modèle du gendarme américain (la SEC ou Securities and Exchange Commission), soulève par exemple un doute : aura-t-elle les moyens humains et financiers de surveiller efficacement tous les recoins du marché européen depuis son siège ? Rien n’est moins sûr. Et peut-on vraiment bien superviser des acteurs à distance, sans ancrage local ni connaissance fine du terrain ? Là encore, le doute est permis.

En guise de conclusion, nous faisons nôtre l’analyse de l’économiste Hubert Kempf dont les propos sont rapportés dans un rapport de l’Assemblée nationale du 9 juillet 2025 relativement critique sur l’initiative de la Commission : « Croire que la réforme de l’architecture financière d’une économie est de l’ordre de la technique et de la bonne gestion est faire preuve au mieux de naïveté. Une réorganisation des circuits de financement modifie en profondeur le mode de fonctionnement d’une économie : elle crée des gagnants et des perdants et a des conséquences redistributives qui peuvent être considérables. »

Les gagnants ont déjà été identifiés. La question est de savoir si les perdants, eux, ont été consultés.

Photo d'ouverture : CE - Service audiovisuel, Producteur : CE - Service audiovisuel, Photographe : Lukasz Kobus, Copyright (Union européenne, 2025)

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