Le trading vu de l’intérieur : Entretien avec Anice Lajnef et Gilles Mitteau

Laurent Ottavi (Élucid) : Qu’est-ce que le trading ? En existe-t-il différentes formes ?

Gilles Mitteau : Il y a à la fois une et plusieurs définitions du trading. Il consiste, de façon générale, à acheter et à vendre des produits sur les marchés financiers. La difficulté, ensuite, est de réussir à définir ce que sont un produit et un marché financiers, d’une part, et dans quel but on achète ou vend ces produits, de l’autre. C’est là que la définition devient plurielle.

Pour ce qui concerne les produits financiers, ce sont en général des actions, des obligations ou des produits dérivés. Peuvent être ajoutés ou non à cela des choses comme le Bitcoin ou les futures sur les matières premières.

Pour ce qui concerne le but de l’achat ou de la vente, la question est de savoir si le boursicoteur achetant ou vendant de chez lui est un trader sur les marchés financiers sachant que, lorsqu’il achète un produit, il se retrouve face à un « autre » trader, qui travaille dans une plus grosse boutique en quelque sorte, et non pas vraiment - comme cet « autre » trader - face à un marché financier. Il y a donc des intermédiaires un peu partout qui amène à nuancer la définition du trader.

Le dernier aspect de la nuance est qu’il existe plusieurs types de traders, avec des stratégies et des objectifs différents. L’un de ces traders travaille pour un fonds d’investissement. Un autre, qui travaille pour des brokers en général, n’est qu’un exécutant à qui l’on vient dire « j’ai besoin que tu m’achète X quantité pour le meilleur prix possible ».

Le trader peut aussi être un gérant de fonds d’investissement, c’est-à-dire qu’il décide de ce qu’il achète et de ce qu’il vend et en quelles quantités. Enfin, il y a le market maker qui va travailler pour des banques d’investissements. Il est un intermédiaire, un faiseur de prix sur les marchés dits OTC (tout ce qui n’est pas coté en bourse).

« Avant 2008, les traders ont joué un simple rôle d’intermédiation qui a permis la diffusion du risque d’une banque à l’autre, comme un virus qui se propage » - Anice Lajnef

Élucid : Pouvez-vous rappeler le rôle joué par le trading par rapport à la crise des subprimes ?

Anice Lajnef : La définition du trading, comme l’a expliqué Gilles, est très large. Elle va du trader qui achète des actions pour le compte d’un client (cash trader), à celui qui spécule sur les matières premières ou sur la dette de la Grèce.

Ce qui a provoqué la crise des subprimes, c’est d’abord la cupidité des banques qui ont prêté à des ménages sans mesurer rigoureusement leur capacité de remboursement. C’est l’excès de crédits qui est à l’origine de la crise de 2008. Ensuite, pour se débarrasser de leurs risques, les banques ont fait appel à l’ingéniosité de leurs équipes de structuration qui ont packagé des titres de dettes solides avec des titres de dettes douteuses.

C’est cette entourloupe originelle qui a déclenché une crise déjà latente : mélanger le bon et le mauvais pour mieux tromper les clients et les banques concurrentes. Les traders n’ont joué qu’un simple rôle d’intermédiation qui a permis la diffusion du risque d’une banque à l’autre, comme un virus qui se propage.

Cependant, à l’époque déjà, de nombreuses banques et investisseurs abusaient allègrement de l’effet de levier et des produits dérivés très complexes, pour ne pas dire toxiques. Les outils à forts effets de levier comme les CDS dans le monde du crédit, ou des options et du VIX dans le monde des actions et indices étaient beaucoup utilisés. Les notionnels engagés étaient tels qu’au moindre mouvement prononcé des marchés, la gestion dynamique des risques des produits dérivés accentuait les mouvements à la baisse comme à la hausse. Ainsi, le trading sur produits dérivés a rajouté du bruit au bruit, rendant les marchés encore plus instables.

Que répondez-vous à la mathématicienne Nicole El Karoui qui attribuait la crise des subprimes au fait que les traders s’étaient trompés dans leurs calculs ?

Gilles Mitteau : C’est une réponse facile. Les traders ont, effectivement, mal fait leurs devoirs de mathématiques. La question à poser, néanmoins, est celle-ci : qui a mal fait ses calculs ? Toute la chaîne de décision des entreprises financières !

Derrière le trader, il y a un chef qui lui-même a un chef et cette hiérarchie remonte jusqu’aux actionnaires. Le trader n’est d’ailleurs pas forcément équipé pour comprendre parfaitement le produit financier qu’il traite. Ceux qui font des modèles mathématiques dans les salles de marché sont des quants, c’est-à-dire des mathématiciens. Le trader est, en gros, le pilote de formule 1, celui qui sait utiliser le modèle, tandis que les quants sont les mécaniciens.

Les gens qui prennent les décisions ne savent donc pas comment fonctionne la machine. Trop concentrés sur l’argent qu’ils avaient à gagner, ils n’ont pas non plus prêté attention aux mécaniciens qui alertaient sur le risque d’une explosion. Or, tant que les gens y croient, la bulle ne crève pas, surtout dans un monde où les banques sont capables de créer de la monnaie.

Le film The Big Short le montre bien. L’un des héros parie sur le fait que les actifs immobiliers vont s’effondrer. Il a tort pendant longtemps et la bulle continuer d’enfler. Il perd énormément d’argent jusqu’à ce qu’il arrive, enfin, à en gagner. Il aurait très bien pu être forcé à sortir de son pari avant cela. Il aurait, alors, eu tort de parier contre la bulle. Conclusion : il ne sert à rien d’avoir raison contre les marchés !

Vous avez tous deux été traders. Pouvez-vous raconter en quelques mots ce que vous faisiez ?

Gilles Mitteau : Je n’ai pas été trader officiellement. Mon dernier poste était celui de sales chez BNP Paribas NYC. Le trader gère un stock de produits financiers. J’étais l’interface entre lui et le client. Quand il appelle, il sonde plusieurs traders, il ne donne pas forcément son sens (est-il acheteur ou vendeur ?).

Mon rôle était de renseigner le trader du mieux que je peux : je connais le client, je connais sa stratégie, dans le contexte actuel, je pense qu’il est acheteur ou vendeur. Cela aide le trader à faire son prix au mieux pour être compétitif. Le sales s’occupe aussi de la relation client. Il appelle régulièrement, vient aux nouvelles, propose des idées de trade au client.

Anice Lajnef : J’ai commencé le trading en 2001 à la Société Générale à Paris, au sein du prestigieux département DAI (dérivés action et indices). J’étais le trader principal du trading de flux sur les produits dérivés sur actions françaises jusqu’en 2009. Mon activité consistait à gérer un portefeuille d’options sur actions pour le compte de la banque. En plus de mon activité de market maker, d’arbitragiste, et de la gestion des risques, il fallait aussi que je réponde aux requêtes des clients comme des fonds d’investissement ou des fonds de pension qui voulaient avoir des expositions via des options.

À partir de 2010, je suis devenu responsable du flow trading dans des banques à Londres. Mon rôle consistait alors à gérer les risques d’une équipe importante de traders, de construire les systèmes de trading avec les informaticiens, et de perfectionner nos outils de pricing avec les quants. Les discussions constantes avec les quants étaient très stimulantes intellectuellement. Elle permettait de s’évader un temps de la pression du PNL (pertes et profits) et des risques, et de replonger dans des mathématiques avancées.

Pourquoi avoir arrêté ?

Anice Lajnef : Finalement, c’est un boulot répétitif et rébarbatif par moment. Nous sommes constamment plongés dans des chiffres, complètement déconnectés de la vie réelle. De plus, c’est un environnement dur, où il faut être fin stratège politiquement si on veut durer et percer. À la fin cela en devient usant, jusqu’au jour où l’idée de tout arrêter mûrit et finit par se concrétiser.

Gilles Mitteau : Je ne m’étais pas vraiment interrogé sur mon rôle auprès de la société. Lorsque j’ai commencé à le faire, je me suis rendu compte que je ne lui apportai rien. J’ai vite compris que je ne voulais plus contribuer à ce système.  

« Quand les traders se posent la question du sens de leur métier, l’idéologie néolibérale leur offre une réponse » - Gilles Mitteau

Le trader Jérôme Kerviel comparait son travail à un jeu vidéo. Est-ce une image qui correspond à votre expérience ?

Anice Lajnef : De l’extérieur, c’est l’image que j’en avais pendant mon stage chez les équipes d’assistants traders. Mais une fois aux manettes, je comparerais plutôt ce travail à celui d’un pilote d’avion : des indicateurs dans tous les sens, aucun droit à l’erreur, car la moindre erreur d’appréciation et c’est le siège éjectable.

De plus, en gérant « l’argent de la banque », nous avons une responsabilité qui nous dépasse, car nos pertes peuvent impacter nos équipes, voire le département dans son ensemble. À ce titre, c’est loin d’être un jeu.

Diriez-vous qu’il existe une idéologie qui mène les traders ? Imprègne-t-elle leur formation ?

Gilles Mitteau : Quand les traders se posent la question du sens de leur métier, l’idéologie néolibérale leur offre une réponse. Pour beaucoup de gens, ce n’est pas une idéologie, mais une démonstration scientifique, objective, non liée à la politique. Le marché, affirme-t-elle, arrive toujours à l’équilibre et la finance permet de trouver les justes prix qui permettent de rémunérer chacun à la hauteur de sa productivité marginale. Chacun a donc droit à ce qu’il mérite. Ces modèles qui exagèrent la prévisibilité des comportements sont enseignés à l’école, ce qui rend d’autant plus difficile de saisir qu’il s’agit d’une idéologie.

Anice Lajnef : Les traders dans les banques sont issus des grandes écoles d’ingénieurs pour la plupart. S’ils sont arrivés à ces postes, c’est qu’ils ont démontré une capacité de travail hors norme, et une docilité aussi au système éducatif. Ce sont loin d’être des révolutionnaires. Depuis son éducation académique jusqu’à la salle des marchés, les traders sont motivés par un esprit de compétition et par la performance qui est facile à juger dans le trading puisque c’est un chiffre : le PNL ! Cela étant dit, il ne faut pas se mentir. Les rémunérations confortables sont une des raisons qui amène au trading, en plus du côté « smart bad boy ».

Propos recueillis par Laurent Ottavi.

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