La dette publique américaine augmente très fortement depuis 15 ans et semble toujours plus incontrôlable. Cela pose dès lors la question de son financement qui devient de plus en plus problématique, alors que le gouvernement américain épuise les sources les unes après les autres : les fonds de Sécurité sociale, la Banque centrale, les prêteurs étrangers, etc. La Chine a ainsi clairement jeté l’éponge et se débarrasse de ses bons du Trésor… On vous explique tout à propos de cet enjeu majeur du système financier.

publié le 09/05/2024 Par Olivier Berruyer

1- Une folle croissance de la dette américaine
2- Les investisseurs américains ont remplacé les étrangers
3- Le secteur public vend sa dette publique
4- La dette détenue par l'étranger stagne depuis 2015
5- La Chine accélère ses ventes de dette américaine
Ce qu'il faut retenir


Nous avons analysé dans cet article les origines de la dette publique américaine, qui est devenue tout à la fois un élément central du système financier international et un risque économique et politique majeur en raison de sa croissance insoutenable.

Une croissance que le législateur américain envisage tranquillement de poursuivre, comme si de rien n’était, comme s’il y avait toujours des acheteurs prêts à alimenter ce système désormais proche d'un Ponzi, c'est-à-dire une arnaque où de nouveaux prêteurs sont sans cesse nécessaires pour rembourser les précédents.

Dette publique totale de l'État fédéral aux États-Unis, 1940-2024-2053Dette publique totale de l'État fédéral aux États-Unis, 1940-2024-2053

Intéressons-nous donc au financement de cette dette colossale, soit à sa composition et à sa détention.

Une folle croissance de la dette, conséquence des politiques néolibérales

Soulignons tout d’abord que, étrangement, lorsque l'on entend parler de la dette publique américaine dans les grands médias, il est souvent question de la dette du gouvernement fédéral uniquement. Comme en Europe, cette partie représente certes la plus grosse part de la dette publique totale. Cependant, en Europe, on y ajoute également la dette des collectivités locales et des régimes de Sécurité sociale – c’est la fameuse « dette au sens de Maastricht ». Si l'on procède de même façon pour les États-Unis, on aboutit à une dette publique de près de 140 % du PIB, ce qui en fait une des plus élevées en Occident.

Composantes de la dette publique totale des États-Unis, 1950-2024Composantes de la dette publique totale des États-Unis, 1950-2024

Force est de constater que la dette publique a suivi l’évolution politique du « laissez-fairisme » – c’est-à-dire à la baisse, durant les 30 Glorieuses quand le keynésianisme triomphait –, puis du néolibéralisme – c’est-à-dire à la hausse, quand il s’est imposé au début des années 1980 avec Ronald Reagan.

Pour rappel, l'un des aspects de la doctrine néolibérale consiste à détourner l’État au bénéfice des plus riches, d’une part en baissant leurs impôts et d’autre part en subventionnant les activités des grandes entreprises. Baisse des recettes, hausse des dépenses : l’explosion de l’endettement public est bien au cœur du projet néolibéral.

Toutefois, cette préférence pour la dette où la grande bourgeoise peut placer son épargne (issue en partie de la baisse des impôts) n’est pas une nouveauté : elle était déjà férocement dénoncée par Karl Marx il y a près de deux siècles.

20 % de la dette publique américaine est intragouvernementale

La dette fédérale représente plus de 90 % des 40 000 Md$ de la dette publique des États-Unis. Elle se scinde en 30 000 Md$ qui ont été émis sur le marché sous forme d’obligations publiques, et environ 8 000 Md$ qui correspondent à des dettes détenues par d’autres institutions publiques.

Dette du secteur public américain, 1995-2023Dette du secteur public américain, 1995-2023 Composantes de la dette publique totale des États-Unis,dette de marché et intragouvernemental, 1950-2024Composantes de la dette publique totale des États-Unis,dette de marché et intragouvernemental, 1950-2024

Mises sous pression, les collectivités locales se sont désendettées depuis une quinzaine d’années, et la dette intergouvernementale a également nettement reflué depuis lors. Mais la dette de marché semble pour sa part hors de contrôle.

Composantes de la dette publique totale des États-Unis, cumulé et individuel, 1950-2024Composantes de la dette publique totale des États-Unis, cumulé et individuel, 1950-2024

Les investisseurs américains ont remplacé les étrangers depuis 2014

Concentrons-nous désormais sur la seule dette fédérale. Un gros tiers est détenu par le secteur public ; un autre gros tiers est détenu par le système financier américain ; et près d’un quart par des investisseurs étrangers.

Détention de la dette publique fédérale américaine, fin décembre 2023Détention de la dette publique fédérale américaine, fin décembre 2023

Sur le long terme, on constate que l’explosion néolibérale de la dette s’est d’abord fortement appuyée pour son financement sur le secteur public dans les années 1980 et 1990, avant de reposer sur les investisseurs étrangers dans les années 2000.

Détention cumulée de la dette publique fédérale américaine, historique, 1945-2023Détention cumulée de la dette publique fédérale américaine, historique, 1945-2023 Dette publique américaine, 1945-2023

De plus en plus de pays se détournant par prudence de la dette publique américaine, la détention étrangère n’augmente pratiquement plus depuis 2014. Il n’est pas innocent que ce soit l’année des premières sanctions financières contre la Russie, qui ont montré que les États-Unis pouvaient s’en prendre à des actifs étrangers pour des raisons politiques. Ces investisseurs étrangers ont été remplacés dans un premier temps par la Banque centrale (Fed), mais c’est désormais le système financier et les ménages américains qui achètent la nouvelle dette émise.

Détention cumulée de la dette publique fédérale américaine, récent, 2000-2023Détention cumulée de la dette publique fédérale américaine, récent, 2000-2023 Détention de la dette publique fédérale américaine, 1980-2023

La bascule est manifeste au cours des dernières années : la défiance de l’étranger a poussé les États-Unis à se tourner vers leurs secteurs nationaux pour financer leur dette.

Variation annuelle de la détention de la dette publique fédérale américaine, 2005-2023

La Fed a (enfin) cessé de créer de la monnaie

La Fed a largement aidé le gouvernement et, surtout, les marchés financiers, avec ses opérations de création monétaire (QE = Quantitative Easing) – ce qui n’était pourtant pas son rôle historique. Cependant, en raison du retour de l’inflation, cette époque est révolue – du moins pour l’instant…

Dette publique fédérale américaine détenue par la Fed, 1920-2023Dette publique fédérale américaine détenue par la Fed, 1920-2023

Les dernières opérations de planche à billets de la Fed dans les années 1940 s’étaient également terminées rapidement, après la crise inflationniste que ces achats avaient générée. Bien que plus faible et moins direct, il y a également un lien entre cette création monétaire et l’inflation subie en 2022-2023 (cet argent ayant par exemple encouragé la spéculation sur les matières premières).

Inflation et achats de bons du Trésor par la Fed, 1943-1948

Le secteur public vend désormais sa dette publique

La dette fédérale intragouvernementale a représenté une part importante de la dette fédérale totale. Cette part est cependant passée de 45 % en 2006 à un peu plus de 20 % actuellement.

Répartition de la dette fédérale des États-Unis, 1940-2023Répartition de la dette fédérale des États-Unis, 1940-2023

Cette dette est constituée d’une dette du gouvernement fédéral américain envers des Fonds de dépôts publics (« Trust Funds »), soit des fonds en fidéicommis, c’est-à-dire des fonds qui doivent conserver de l’argent avant de le rendre. S’y ajoutent les dépôts de la trésorerie des Collectivités locales.

Il y en a plusieurs, le principal étant de loin celui de la Sécurité sociale américaine avec près de 45 % du total. Nous allons donc nous limiter à lui seul pour la présentation de son fonctionnement – les autres fonds fonctionnent de la même façon.

Distribution de la dette intragouvernementale des États-Unis, fin 2023Distribution de la dette intragouvernementale des États-Unis, fin 2023

Le principe est relativement simple : la Sécurité sociale américaine intervient surtout en retraite et en invalidité ; elle fonctionne en répartition : les cotisations de l’année paient les sinistres de l’année (comme en France). Comme elle a un petit décalage de trésorerie positive, elle a toujours un peu de fonds en banque et doit légalement les placer en bons du Trésor, ce qui constitue une ressource pour l’État.

Mais son histoire est intéressante et mérite d’être connue. Il faut remonter en 1977, quand le Président Jimmy Carter a décidé d’augmenter graduellement le taux de cotisation, le fonds de roulement s’épuisant en raison du vieillissement de la population. En 1982, les projections montraient en effet que la Sécurité sociale allait droit dans le mur sans réforme profonde, notamment à cause de la prochaine arrivée à la retraite des baby-boomers.

Ronald Reagan a alors chargé une commission présidée par Alan Greenspan de réformer le système pour le pérenniser. La commission a proposé un plan d’une rare ambition pour solvabiliser le système pour les 75 ans à venir. Elle a en fait proposé que, tout en gardant le système par répartition, une sur-cotisation soit prélevée tous les ans afin de mettre la Sécurité sociale en fort excédent et de stocker les excédents dans le Fonds de dépôt de la Sécu. Un maximum devait être atteint en 2015, puis le fonds devait ensuite dégonfler, permettant ainsi de soulager le paiement des retraites.

Il s’agit d'un système à épargne sociale forcée, afin que chaque génération supporte son propre fardeau sans le passer à la génération suivante (surtout si elle moins nombreuse). Lionel Jospin a d’ailleurs un peu copié l’idée avec le fonds de réserve des retraites en 2000, mais les fonds épargnés sont restés à un niveau ridicule. La jeune génération doit donc augmenter ses cotisations retraite pour payer celles de la génération des boomers, qui s’est pourtant enrichie en ne préfinançant pas le surcoût de ses propres retraites…

Aux États-Unis, les fonds accumulés sont faramineux : ils ont atteint au maximum 3 600 Md$ en 2010 (en dollars constants 2023 ; c’est bien plus que le PIB actuel de la France !). Les fonds (venant de l’excédent des cotisations annuelles) étaient jusque-là placés en bons du Trésor non négociables sur les marchés, et augmentaient fortement en raison des intérêts élevés versés par le Trésor. Ce système a donc permis de financer une partie du déficit public, c’est-à-dire de générer de l’épargne qui a été de facto investie dans l’économie.

Malgré tout, depuis 2017, ce fond diminue rapidement en raison du vieillissement de la population : il a perdu environ 1 000 Md$ en 6 ans, et il devrait être épuisé dans moins de 10 ans. Cela signifie que le Trésor américain doit désormais financer le remboursement de ces fond en plus de son propre déficit, ce qui augmente ses besoins de financement.

Fonds de Dépôts de la Sécurité sociale américaine 1940-2023, projections 2024-2033Fonds de Dépôts de la Sécurité sociale américaine 1940-2023, projections 2024-2033

La dette détenue par l’étranger stagne depuis 2015

Depuis 2000, en l'espace de 20 ans, la dette publique fédérale américaine détenue par des investisseurs étrangers est passée de 1 700 Md$ à 7 500 Md$. C’est notamment entre 2008 et 2015 que cette partie de la dette publique a fortement augmenté, de +4 000 Md$. Ensuite, c‘est donc la banque centrale américaine, la Fed, qui a pris le relais, puis les fonds de pension et les ménages américains. La dette détenue par l’étranger stagne ainsi depuis 2015.

Détention étrangère de la dette publique fédérale, total, 2000-2024Détention étrangère de la dette publique fédérale, total, 2000-2024

En observant la détention de la dette américaine par nationalité, on constate clairement l’essor de la Chine comme premier créancier étranger à partir de 2008. Avec 800 Md$ de dette fédérale détenus, le pays s’était alors hissé devant le Japon, pourtant partenaire commercial de longue date des États-Unis. Cette dette détenue par la Chine a atteint près de 1 800 Md$ en 2016 et n’a cessé de décroître depuis.

Début 2024, le Japon est désormais le premier détenteur de dette publique américaine. Ses secteurs public et privé possèdent environ 1 200 Md$ de dette américaine. La Chine se contente désormais de seulement 1 000 Md$. Le troisième créancier étranger des États-Unis est le Royaume-Uni, qui détient environ 700 Md$ de dette fédérale.

Détention étrangère cumulée de la dette publique fédérale, 2000-2024Détention étrangère cumulée de la dette publique fédérale, 2000-2024

Par ailleurs, on note quelques surprises parmi les premiers détenteurs de dette publique américaine :

  • Les banques des Caraïbes détiennent 500 Md$ de dette américaine, notamment via les îles Caïmans, où de nombreuses institutions financières américaines sont installées pour des raisons fiscales, et achètent des titres d’État ;
  • De la même manière, l’Irlande détient 330 Md$ de dette publique américaine, en raison des achats de titres d’État par les grands groupes américains (Google, Apple, Facebook, Microsoft) qui y ont établi leurs sièges sociaux européens pour des raisons fiscales ;
  • Enfin, la Suisse abrite également de grands groupes financiers attirés par sa fiscalité, détenteurs de dette publique américaine, ce qui en fait le sixième détenteur mondial, avec 300 Md$.
Détention étrangère de la dette publique fédérale américaine, 2000-2024Détention étrangère de la dette publique fédérale américaine, 2000-2024 Détention étrangère de la dette publique fédérale américaine, 2000-2024Détention étrangère de la dette publique fédérale américaine, 2000-2024

La Chine accélère ses ventes de dette américaine

Le détail des variations des détentions de dette publique américaine permet de voir plus précisément les dynamiques à l’œuvre sur la période récente. Le graphique ci-dessous fait ainsi clairement apparaître l’accélération de l’achat de dette par des investisseurs étrangers durant cinq années consécutives, de 2008 à 2012.

Variation annuelle de la détention étrangère de dette publique fédérale américaine, 2001-2023Variation annuelle de la détention étrangère de dette publique fédérale américaine, 2001-2023

C’est durant cette période – en pleine crise des subprimes – que la Chine a acheté massivement la dette émise par les États-Unis, tout comme le Japon. La détention étrangère de dette américaine décroît depuis 2015, notamment à cause de la revente par la Chine de ses bons du Trésor américains à partir de 2016.

Depuis cette date, la Chine a revendu 900 Md$ de bons du Trésor américain, soit la moitié de son stock (en dollars constants 2023), avec un pic de 88 Md$ revendus en novembre 2016. Pour certains, le pays a réagi aux mesures protectionnistes américaines par la vente de ces titres de dette. Pour d’autres, c’est un objectif de stabilisation de sa monnaie, c’est-à-dire de son taux de change, mais il s'agit d'une hypothèse peu crédible compte-tenu du niveau de ses ventes.

Dette publique fédérale américaine détenue par la Chine, 2000-2024Dette publique fédérale américaine détenue par la Chine, 2000-2024 Variation mensuelle de la dette publique fédérale américaine détenue par la Chine, 2016-2024Variation mensuelle de la dette publique fédérale américaine détenue par la Chine, 2016-2024

En ce qui concerne le Japon, le graphique ci-dessous illustre le désengagement de Tokyo entre 2004 et 2008, puis l’acquisition massive de dette américaine jusqu’en 2015. Depuis, la détention japonaise de la dette fédérale américaine oscille autour de 1 200 Md$.

Dette publique fédérale américaine détenue par le Japon, 2000-2024Dette publique fédérale américaine détenue par le Japon, 2000-2024

Au final, la détention de dette américaine par le poumon économique sino-japonais de l’Asie ne cesse de diminuer depuis 20 ans.

Détention étrangère de la dette publique fédérale américaine, pourcentage, 2000-2024Détention étrangère de la dette publique fédérale américaine, pourcentage, 2000-2024

Si l’on se concentre sur les deux dernières années, on constate que la Chine n’achète plus de dette américaine, contrairement au Royaume-Uni et au Japon. Londres a ainsi acheté 380 Md$ de dette publique américaine depuis janvier 2019, et Tokyo environ 50 Md$. Dans le même temps, Pékin en a cédé 250 Md$.

On distingue en particulier un afflux remarquable des autres pays du monde vers la dette américaine en juin 2021. Cela est notamment dû à l’acquisition de dette américaine par les pays européens : les investisseurs français ont ainsi acquis 230 Md$ de dette américaine en l'espace d'un seul mois.

Variation mensuelle de la détention étrangère de dette publique fédérale américaine, 2021-2024Variation mensuelle de la détention étrangère de dette publique fédérale américaine, 2021-2024

Actuellement, l’ensemble des autres pays du monde – en dehors de l’Irlande, du Royaume-Uni, des banques des Caraïbes, de la Chine et du Japon – représentent 4 200 Md$, soit un peu plus de la moitié de la dette publique américaine détenue par l’étranger.

Détention étrangère de la dette publique fédérale américaine, fin décembre 2023Détention étrangère de la dette publique fédérale américaine, fin décembre 2023

Après ces années de désengagement récent, la Chine ne représente plus que 15 % de la dette étrangère, soit seulement 4 % de la totalité de la dette publique fédérale américaine, comme le Japon.

Ces chiffres montrent que Pékin ne détient probablement plus assez de dette américaine pour faire pression sur les États-Unis en la revendant massivement, dans l’éventualité d’un conflit commercial – ou pire. De plus, la vente massive de ces titres pourrait provoquer une appréciation du yuan, ce qui pénaliserait les exportations chinoises. La Chine semble plutôt se débarrasser de sa dette américaine à un rythme suffisamment lent pour ne pas subir de tels inconvénients. Est-ce un signe que la Chine se prépare à de graves tensions à venir entre les deux pays ?

Il existe en effet un précédent assez éloquent : celui de la Russie, qui a détenu jusqu’à 240 Md$ de dette américaine, partant de presque rien avant 2007. L’expérience de partenariat a commencé à prendre fin en 2014 après Maïdan, et s’est brutalement interrompue mi-2018, soit possiblement la période à laquelle la Russie a commencé à envisager sérieusement une intervention militaire en Ukraine et à y préparer son économie.

Dette publique fédérale américaine détenue par la Russie, 2007-2024Dette publique fédérale américaine détenue par la Russie, 2007-2024

L'exemple russe nous montre à quel point il sera intéressant de suivre le devenir de la détention de dette américaine par la Chine dans les prochaines années – ce que nous ferons sur Élucid.

Ce qu’il faut retenir

La croissance de la dette publique américaine semble hors de contrôle depuis la crise de 2008, au moins au niveau fédéral qui représente 90 % du total. Les dégâts de cette crise ont accéléré un mouvement d’endettement consubstantiel au néolibéralisme, système oligarchique qui déshabille l’État au profit d’intérêts privés.

Aujourd’hui, un gros tiers de la dette américaine est détenu par les administrations de Sécurité sociale, un autre gros tiers par le système financier américain et près d’un quart par des investisseurs étrangers. La Fed est en train de diminuer sa détention de dette, tout comme le font les administrations de Sécurité sociale pour des raisons démographiques.

Les investisseurs étrangers, autre pilier de financement de la dette, boudent cet emprunteur de plus en plus inquiétant : le montant de dette qu’ils détiennent n’augmente plus depuis 2015. Certains le font pour des raisons de gestion de risque, d’autres pour des raisons encore plus politiques, comme la Chine qui a divisé par 2 sa détention de dette américaine ces 8 dernières années.

Ce sujet représente un risque majeur pour le système financier mondial, tant la dette américaine y joue un rôle central. La montée actuelle des tensions géopolitiques risque d’accroître les problématiques de financement de cette dette, que les gouvernants américains imaginent tranquillement pouvoir faire croître jusqu’au ciel. L’atterrissage dans la réalité économique risque d’être brutal pour ce pays drogué à son hyperpuissance depuis au moins 80 ans.